Ираклий Патарая (младший)
Сохранить и Приумножить. Как процветать на финансовых рынках, не завися от толщины бумажника

Акции авиатранспортных компаний

Акции авиатранспортных компаний, подобно акциям интернет-компаний полвека спустя, вызывали чрезвычайный ажиотаж в конце 1940-х – начале 1950-х годов. Среди наиболее горячих взаимных инвестиционных фондов этого периода были Aeronautical Securities и Missiles-Rockets-Jets & Automation Fund. Они, как и акции компаний, которыми они владели, потерпели инвестиционную катастрофу.

Сегодня общеизвестно, что кумулятивная доходность за всю историю авиационной индустрии была отрицательной. Урок, который преподносит Грэм, состоит не в том, что вам следует избегать приобретения акций авиационных компаний, а в том, что вам никогда не стоит поддаваться «уверенности» в том, что эта отрасль принесет вам в будущем более высокую доходность, чем остальные.

Эксперты не обладают надежными способами выбора

1. Четкие перспективы роста бизнеса компании нельзя рассматривать как явные прибыли для инвесторов

Рост – это, конечно, хорошо, но он не всегда сопровождается прибылями. Интернет-компании в конце 1990-х росли как грибы после дождя, но в 2000–2002 годы, когда пришла пора «считать цыплят», оказалось, что обещанных инвесторам заоблачных прибылей нет. Прибыли, конечно, были, но их получило очень незначительное количество компаний, а всем остальным по окончании «бала» достались «тыква и мыши».

Совсем недавно точно такой же «урок» получили люди, инвестировавшие в бум криптовалют во второй половине 2017 года, когда биткоин стоил почти 20 тысяч долларов. За последующие два года их цена упала до 3 тысяч долларов. Я лично не имею ничего против криптовалют. Они весьма надежно заменяют все функции обычных наличных, но в экономическом ландшафте они пока еще не нашли своего места, а их создатели чрезмерно оптимистично были настроены насчет их положительных сторон, демонстративно закрывая глаза на все недостатки, которые были совсем не такие уж незначительные. Самым большим недостатком криптовалюты является то обстоятельство, что не существует организации, которая была бы ответственна за нее. Другими словами, ее может выпускать любой желающий, а отвечать за ее «плохие поступки» никто не желает. Но в них есть также и огромный положительный потенциал (допустим, система Блокчейн, которая может быть весьма полезна во многих областях), который человечеству еще предстоит осмыслить и применить на благо общества.

2. Эксперты не обладают надежными способами выбора для приобретения акций наиболее обещающих компаний в наиболее обещающих отраслях

Эту мысль можно получить, просто следуя логической цепочки мышления. Каждые обстоятельства уникальны. То, что случилось вчера, было не то, что произошло позавчера, и совсем не то, что произойдет завтра. Эксперты – мастера анализировать и выявлять причины прошлых «сбоев». Но эти причины не сойдутся вместе в будущем (так как законодатели примут все меры, зависящие от них, для того чтобы «этого больше не произошло»). В будущем грядет «коктейль причин» незнакомого нам состава. Вот и получается, что «эксперты» «тычут пальцем в небо». И они иногда оказываются правы. Но, как говорится, «Даже испорченные часы показывают точное время два раза в день». Но эксперты все же нужны (хотя бы из-за их некоторых «удачных предсказаний»), потому что с ними гораздо лучше, чем обходиться вовсе без них.

Инвестиционная и спекулятивная деятельность

Инвестиционная деятельность означает, что инвестор на основании серьезного анализа предполагает как возмещение вложенного капитала, так и получение соответствующего дохода. Операции, которые не отвечают этим требованиям, являются спекулятивными.

Существуют как разумная спекуляция, так и разумное инвестирование. Но есть много ситуаций, при которых спекуляция может быть неразумной. Самые главные сводятся к следующему:

1) Спекуляция в том случае, когда вы намереваетесь заниматься инвестициями;

2) Масштабная спекуляция, если вы ощущаете нехватку соответствующих знаний и навыков для этого;

3) Использование для рискованных спекулятивных операций денежных средств в большем объеме, чем вы можете себе позволить потерять в результате спекуляции.

Спекуляция выгодна с двух сторон. Во-первых, без нее новые компании, выходящие на рынок капитала (например, Amazon.com или ранее Edison Electric Light Со.) никогда не смогли бы получить необходимый для расширения своего бизнеса объем средств. Шанс получить огромную прибыль за короткий промежуток времени является той «смазкой», которая способствует инновациям. Во-вторых, риск изменяется (но никогда не устраняется) при каждой покупке или продаже акций. Покупатель рискует в основном из-за того, что курс акции может упасть; продавец же – что курс акций может возрасти!

Никогда не смешивайте свои спекулятивные и инвестиционные операции ни на одном счете, ни в своих мыслях.

Чтобы получить разумный шанс на реальное превышение средней доходности фондового рынка в течение длительного времени, инвестор должен следовать политике, которая будет, во-первых, четкой и обещающей и, во-вторых, непопулярной среди участников фондового рынка.

Вложения в драгоценные металлы

Финансовый аналитик Уильям Бернстейн согласен, что минимальные вложения в драгоценные металлы (скажем, 2 % общей стоимости ваших активов) слишком незначительны, чтобы существенно повлиять на общие доходы, если золото приносит низкую доходность.

Но если золото по-настоящему прибыльно, оно часто обеспечивает ошеломляющий уровень доходности – иногда свыше 100 % в год, – что придает «блеск» инвестиционному портфелю.

Но все же разумный инвестор избегает прямого инвестирования в золото из-за высоких издержек на его хранение и страхование; вместо этого он ищет хорошо диверсифицированный инвестиционный фонд, который специализируется на акциях компаний, работающих с драгоценными металлами. Ограничьте свою долю 2 % общей стоимости своих активов (или, возможно, 5 %, если вам перевалило за 65).

Непрямые облигации

Интересно также отметить, что во многих случаях непрямые облигации правительства Соединенных Штатов Америки обеспечивают более высокую доходность, чем прямые облигации с таким же сроком погашения. Как отмечалось раньше, 7,05 % доходности предлагается по «сертификатам, полностью гарантированным Секретариатом транспорта Министерства транспорта США (The Secretary of Transportation of the Department of Transportation of the United States)».

Доходность более чем на 1 %, превышала доходность по прямым облигациям Соединенных Штатов Америки со сроком выплат в том же году. Сертификаты фактически выпускались от имени корпорации Penn Central Transportation, но продавались с учетом заявления министра юстиции США, который гарантировал их погашение от имени правительства США. В прошлом довольно-таки много непрямых облигаций этого сорта размещались правительством Соединенных Штатов Америки, и все они оплачивались добросовестно и вовремя.

Читатель может задуматься над тем, к чему все эти фокусы, в том числе «персональные гарантии» Секретариата транспорта и к тому же более высокий процентный доход. Главная причина таких окольных путей состоит в ограничениях на общий размер задолженности, установленных Конгрессом на объемы размещения облигаций правительством. С этой точки зрения, гарантии правительства не рассматриваются как долги – семантически неожиданная удача для проницательных инвесторов.

«Акции роста»

Термин «акции роста» (growth stock) используется по отношению к обыкновенным акциям, у которых темпы роста показателя «чистая прибыль / акция» (EPS) в прошлом значительно превосходили его темпы роста для рынка акций в целом, и такая же динамика ожидается в будущем. (Некоторые эксперты заявляют, что под определение «акций роста» подпадают только те из них, для которых ожидается, по крайней мере, удвоение значения EPS за десятилетний период. Другими словами, ежегодный темп роста этого показателя должен составлять 7,1 %.)

Хорошим примером в нашем случае выступает и компания Texas Instruments, акции которой выросли с 5 до 256 без выплат дивидендов, в то время как прибыль увеличилась с 40 центов до $3,91 на одну акцию. (Обратите внимание на то, что цена повышалась в пять раз быстрее, чем прибыль. Это характерно для популярных обыкновенных акций.) Но два года спустя прибыль упала примерно на 50 %, и курс акций снизился на 80 % – до 49. Эти примеры помогут читателям понять, почему должны они относиться к акциям роста в целом как к слишком неопределенному и рискованному финансовому инструменту для «оборонительного» инвестора. Конечно же, чудеса возможны при правильном выборе, приобретении при правильном уровне цен и последующей продаже после огромного роста и перед возможным падением. Но средний инвестор не может ожидать чуда так же, как ему не следует ждать появления на деревьях денег вместо листьев.

Вид ценных бумаг, которые следует приобретать

Вид ценных бумаг, которые следует приобретать, и искомый уровень доходности зависят не от финансовых ресурсов инвестора, а от его финансовой «экипировки» – знаний, опыта и темперамента.

Многие начинающие инвесторы обольщаются высокими прибылями, которыми могут похвастаться компании в прошлом. Но прошлое не всегда является гарантией будущего. Прошлые заслуги могут значить только то, что в будущем получать такие же результаты весьма вероятно и объекты для инвестирования лучше всего выбирать среди таких компаний. Но дать гарантий, что точно так и будет, никто не может.

Я приобрел акции нескольких компаний с очень высокими темпами роста прибылей за прошедшие десять лет. Но в момент покупки эти прибыли оказались максимальными, и дальше все пошло по наклонной плоскости. Мне посчастливилось выйти с маленькими убытками, и я был счастлив. Я купил по цене $63 за акцию и продал по $40. Через полгода после того как я их продал, они продавались по $2,5 за акцию. Но в других случаях мне не так везло.

«Предприимчивость» инвестора определяется не объемом риска, который он готов взять на себя, а объемом работы, которую он готов проделать.

Элементарное требование, которого должен придерживаться разумный инвестор, состоит в его способности противостоять натиску, которому он подвергается во времена наплыва IPO на «бычьем» рынке. Даже если среди выпусков акций можно найти один или два, которые пройдут строгие тесты на проверку качества и соответствия цены с внутренней стоимостью, занятие такими операциями вряд ли можно приветствовать. Конечно же, торговец ценными бумагами будет обращать внимание инвестора на многие такие выпуски, рыночные котировки которых значительно выросли. Но все это – неотъемлемая часть спекулятивной атмосферы. Это легкие деньги. Вы будете везунчиком, если ваши убытки на каждый доллар, заработанный подобным способом, составят всего два доллара.

Какие инвестиции рискованны

Главной характеристикой фондового рынка с 1949 года стал искусственный ввод высокоспекулятивного элемента в оценку акций компаний, которые были наиболее успешными и благодаря этому имели высокий инвестиционный рейтинг. (Их финансовое положение лучше, и они платят самые низкие процентные ставки по своим займам.) «Инвестиционный калибр» таких компаний может не изменяться на протяжении длительного времени, но характеристики риска их акций будут зависеть от того, что происходит на фондовом рынке. Чем выше энтузиазм инвесторов по отношению к этим акциям и чем быстрее он растет по сравнению с фактическим ростом их доходности, тем рискованнее становятся инвестиции.

Активный инвестор – не тот, кто подвергает себя риску выше среднего по рынку или приобретает акции «агрессивного роста». Активный инвестор – тот, кто желает посвятить больше времени и усилий исследованиям рынка для формирования своего портфеля.

Как создаются большие состояния

Некоторые читатели могут спросить: «Правда ли, что действительно большие состояния на инвестициях в обыкновенные акции заработали те, кто купил их на первоначальном этапе развития компании, будучи уверенными в их прекрасных перспективах, и дождались того времени, когда их курс вырос в 100 раз и больше?» Ответ: «Да». Но приобретение большого состояния за счет акций только одной компании почти всегда возможно лишь для тех, кто тесно соприкасается с ней по работе или семейными связями и т. д. Именно эти обстоятельства оправдывают вложения людьми значительной части своих средств в одно дело, и заставляет их удерживать акции вопреки всем превратностям, несмотря на неоднократный соблазн продать акции по все растущему курсу. Не имея столь тесного контакта с компанией, инвестор будет постоянно сталкиваться с вопросом, не слишком ли много своих средств он вложил в ее акции. Любое падение курса – каким бы временным оно ни оказалось в результате – подчеркивает эту проблему. И внутреннее, и внешнее давление будут вынуждать его продать акции сегодня и заработать хорошую прибыль, но, несмотря на это, эта прибыль окажется весьма далекой от максимальной.

«Дешевые» акции

Если мы исходим из того, что на фондовом рынке в порядке вещей переоценивать обыкновенные акции, которые демонстрируют значительные показатели роста или привлекательны по какой-либо другой причине, вполне логично ожидать, что рынок будет недооценивать (хотя бы относительно) те компании, которые оказались «в немилости» из-за неблагоприятных факторов временного характера. Это утверждение может претендовать на статус фундаментального закона фондового рынка, опирающегося на консервативный и многообещающий инвестиционный подход. Основным требованием в этом случае служит то, что активный инвестор концентрирует свое внимание на больших компаниях, которые не избалованы вниманием публики. И хотя мелкие компании тоже могут недооцениваться по аналогичным причинам и во многих случаях способны со временем увеличить свои прибыли и стоимость акций, инвестиции в них сопряжены с риском значительной потери доходности, а также продолжительным игнорированием со стороны рынка.

С этой точки зрения большие компании, в отличие от остальных, имеют двойное преимущество. Во-первых, у них есть ресурсы в виде капитала и знаний, чтобы преодолеть неприятности и вновь стать прибыльными.

Во-вторых, рынок готов быстро реагировать на любое улучшение их положения дел. Подтверждение данных положений можно найти при изучении поведения цен на непопулярные акции, которые входят в состав фондового индекса Доу-Джонса, когда использовалась методика, основанная на соблюдении следующих допущений. Исследователи предположили, что ежегодно приобретались акции шести или десяти компаний, входящих состав фондового индекса Доу-Джонса, которые обладали самым низким коэффициентом Р/Е (исходя из прибыли текущего или предыдущего года). Их можно назвать «наиболее дешевыми» акциями в списке Доу-Джонса, и их дешевизна была очевидным свидетельством их относительной непопулярности среди инвесторов или трейдеров.

Результаты 34 тестов для одногодичных инвестиционных периодов (с 1937 по 1969 год), проведенных Drexel & Company (впоследствии компания Drexel Firestone, которая в 1973 году слилась с компанией Burnham и была названа Drexel Burnham Co.), позволили сделать следующие выводы. «Дешевые» акции лишь в 3-х случаях из 34 показали худший результат, чем фондовый индекс Доу-Джонса. В шести случаях результаты были примерно равными. Результат выше среднего уровня «дешевые» акции показывали 25 раз.

Компания второго уровня

Компания второго уровня – это компания, акции которой не входят в число лидеров какой-либо важной отрасли экономики. Как правило, речь идет об одной из небольших компаний в своей отрасли, которая, однако, может быть ведущей среди компаний «второго эшелона».

Когда инвесторы отказываются покупать акции «второуровневых» компаний, даже если они продаются по довольно низким ценам, значит, ими движет уверенность в тяжелом будущем таких фирм. Фактически, по крайней мере подсознательно, они констатируют, что любая цена слишком высока для них, поскольку такие компании обречены на угасание.

Базовой характеристикой компании-лидера считается то, что отдельная акция обычно стоит столько же, сколько и акция в контрольном пакете. Совсем иную картину мы видим в случае с акциями компаний-середнячков: здесь средняя рыночная цена отдельной акции существенно ниже ее цены в составе контрольного пакета акций. В связи с этим вопрос взаимоотношений между акционерами и менеджерами намного важнее для «второуровневой» компании по сравнению с компаниями-лидерами.

Вы не можете стать «наполовину бизнесменом»

Необходимо четко понимать, что инвестор не имеет права на занятие промежуточной – между активной и пассивной – позиции. Многие, а возможно, и большинство инвесторов как раз и пытаются поступить подобным образом. Такой компромисс чаще приводит к разочарованию в принятых решениях, чем способствует их гармонии.

Как инвестор вы не можете стать «наполовину бизнесменом», стремясь выйти лишь на половину ожидаемого уровня доходности инвестированного капитала.

В большинстве своем инвесторы должны выбирать пассивную, оборонительную стратегию. Причин здесь несколько: у инвесторов нет времени или желания; либо склад их ума не приспособлен для занятий инвестиционными операциям как отдельным, самостоятельным видом бизнеса. Таким образом, они должны довольствоваться той доходностью (и даже меньшей), которую могут сегодня получить благодаря пассивной инвестиционной политике. Им следует избегать периодически появляющегося соблазна увеличить свою доходность, свернув с протоптанной тропинки на другую.

Прогнозы «рыночных стратегов»

В конце 1990-х годов прогнозы «рыночных стратегов» стали играть более значительную роль, чем когда-либо раньше. Но, к сожалению, они не оказались точными. 10 марта 2000 года, когда фондовый индекс NASDAQ достиг наивысшей отметки в 5048,62, Ральф Акампора, главный специалист по техническому анализу компании Prudential Securities, заявил в статье, опубликованной в USA Today, что NASDAQ пройдет уровень в 6000 в течение последующих 12–18 месяцев. Через пять недель индекс NASDAQ снизился до 3321,29 – но Томас Галвин, специалист из компании Donaldson, Lufkin & Jenrette, заявил о том, что фондовый индекс «упадет еще на 200 или 300 пунктов, а затем вырастет на 2000 пунктов». В действительности же NASDAQ не вырос ни на один пункт, а наоборот, упал более чем на 2000 и продолжал свое движение вниз до 9 октября 2002 года, когда достиг самой низкой отметки – 1114,11. В марте 2001 года Абби Джозеф Коэн, главный специалист по инвестиционным стратегиям компании Goldman, Sachs & Co., опубликовал прогноз, в котором отмечалось, что в конце года значение индекса Standard & Poor’s 500 составит 1650, а индекса Доу-Джонса – 13 000. «Мы не ожидаем снижения, – сказал Коэн, – и верим в то, что прибыли корпораций должны увеличиваться в соответствии с установившейся тенденцией и в дальнейшем на протяжении этого года». Экономика США уже начала тонуть на тот момент, когда произносились эти слова, и значение индекса Standard & Poor’s 500-stock в конце 2001 года составило 1148,08, а индекса Доу-Джонса – 10021,50, что соответственно на 30 и 23 % ниже прогнозов.

Чем дольше длится «бычий» рынок…

Четыре самых опасных слова в инвестировании: «Все будет по-другому» (на этот раз).

Джон Темплтон

Чем дольше длится «бычий» рынок, тем больше инвесторы забывают о возможности снижения цен. После пяти или более лет подъема многие участники рынка уже не верят в возможность перехода к «медвежьему» рынку. Безусловно, реальность напомнит о себе, и это будет жестокое напоминание.

Все неповторимое настолько же трудно, насколько и редкостно.

Значительный рост фондового рынка, безусловно, способствует удовлетворенности инвестора. Одновременно он может вызвать и сильное искушение предпринять неблагоразумные действия. Ваши акции выросли в цене – и это прекрасно! Вы стали богаче, чем были, – прекрасно! Но стала ли их цена слишком высокой и должны ли вы думать об их продаже? Следует ли вам укорять себя за то, что вы не купили больше акций тогда, когда их курс был низким? Или – что хуже всего – стоит ли вам полностью проникнуться настроением «бычьего» рынка, заразиться энтузиазмом, чрезмерной уверенностью и жадностью толпы (частью которой, в конце концов, являетесь и вы) и позволить вовлечь себя в более опасные сделки? Ответом на последний вопрос будет уверенное «нет», но даже разумному инвестору на практике нужно обладать огромной силой воли, чтобы не поддаться стадному инстинкту.