Джоэл Гринблатт
Стань гением фондового рынка. Находите скрытые возможности для инвестиций
Несколько ценных советов
1. ЗАНИМАЙТЕСЬ САМОСТОЯТЕЛЬНЫМИ ИССЛЕДОВАНИЯМИ
Тому есть две причины. Первая предельно проста: у вас нет выбора. Если вы и в самом деле ищете то, на что не обращают внимания другие, значит, об этом вряд ли будет много информации в открытых СМИ или аналитических обзорах Уолл-стрит. Несмотря на то что, как правило, существует богатая база корпоративных и отраслевых отчетов, в них почти не уделяется внимания особым показателям, обеспечивающим привлекательность вашего инвестиционного проекта. И вам это на руку: «чем больше, тем лучше» – не ваше кредо.
Вторая причина, обуславливающая необходимость самостоятельного исследования, тесно связана с первой. Вряд ли вам хотелось бы получать хорошие деньги только за само наличие высокой степени инвестиционного риска. И это понятно: вы хотите получить достойную оплату за то, что хорошо выучили урок. И если вы из тех немногих, кто тщательно анализирует каждую инвестиционную возможность, значит, вы в оптимальном положении и можете адекватно оценить возможную отдачу за принимаемые на себя риски. Не все скрытые и не вполне очевидные возможности привлекательны. Суть в том, чтобы поставить на такой проект, где возможная награда значительно превышает сопутствующие риски.
Естественно, всем хочется получать выгоду от своих вложений. Однако большинство людей не могут этого добиться, потому что они не знают о существовании таких проектов. Наградой за проделанную вами колоссальную работу будет возможность инвестирования с потрясающей отдачей. Причем полученная вами невероятная прибыль не будет сопряжена с огромными рисками, а станет заслуженным вознаграждением за хорошо сделанную работу.
Но разве интересно инвестировать во что-то, заранее зная, что удача на вашей стороне и все говорит в вашу пользу? Еще как!
2. НЕ ДОВЕРЯЙТЕ ТЕМ, КОМУ ЗА ТРИДЦАТЬ
3. ТЕМ, КОМУ ТРИДЦАТЬ И МЕНЬШЕ – ТОЖЕ НЕ ДОВЕРЯЙТЕ
Все ясно? Шансы на то, что кто-нибудь вдруг позвонит вам по телефону и даст годный совет по вложению денег, столь же велики, как вероятность выиграть в лотерею, не купив билета. Конечно, такое случается, но в целом крайне редко. Поэтому, когда вам звонят биржевые брокеры, последуйте совету Нэнси Рейган: «Просто скажите “нет”». По статистике, даже аналитикам крупных брокерских фирм почти никогда не удается точно предсказать потенциальный доход или стоимость акций. И если вы думаете, что мелкие компании, рекламирующие копеечные акции, умеют делать это лучше, напишите мне, и я верну вам стоимость книги: вы безнадежны. Даже корпоративным клиентам уважаемых инвестиционных фирм не всегда везет с консультантами.
Причины подобных стабильно плохих результатов носят главным образом системный характер. Подавляющее большинство аналитиков не получают гонорар непосредственно от своих клиентов. Рекомендации на основе исследований и отчеты, составленные этими аналитиками, предлагаются биржевыми брокерами в обмен на комиссионные. Одной из извечных проблем аналитиков является непреодолимый стимул советовать «покупать». Акций, не принадлежащих клиенту, всегда намного больше, чем тех, которыми он владеет в настоящее время. Следовательно, гораздо легче получить комиссионные за новые рекомендации «покупать», чем за советы «продавать».
Свежее, непредвзятое мнение аналитиков – скорее исключение, чем норма.
Еще один профессиональный риск для аналитиков-исследователей заключается в том, что те из них, кто позволяет себе «устраивать прожарку» акциям компаний, как правило, оказываются отрезаны от важного источника информации. Ценные контакты с руководством компании и сведения, предоставляемые отделом по связям с инвесторами, вполне могут быть зарезервированы для других, более лояльных аналитиков. Это, безусловно, усложняет работу. Кроме того, вероятность того, что инвестиционная компания аналитика-правдоруба получит в будущем заказы от критикуемой им компании, весьма невелика. Вот почему вместо более однозначной рекомендации «продавать» в ход часто идут размытые формулировки типа «источник фондирования», «держать» и «неактуально».
Помимо этой оптимистической дилеммы существует еще несколько проблем. Нелегко делать смелые прогнозы доходов или стоимости акций, если все ваши коллеги-аналитики имеют иное мнение. Гораздо безопаснее ошибаться в толпе единомышленников, чем рисковать оказаться единственным, кто неверно оценил ситуацию, которую все остальные поняли правильно. Как следствие, свежее, непредвзятое мнение аналитиков – скорее исключение, чем норма.
Кроме того, большинство аналитиков работают с одной-единственной отраслевой группой компаний – вот почему существуют аналитики химической промышленности, банковского сектора и розничной торговли, которые почти не ориентируются в сравнительных инвестиционных характеристиках акций из других секторов. Поэтому, если аналитик в области химической промышленности советует вам «покупать» акции в своей сфере, помните, что он вряд ли провел сравнение их перспектив с ценными бумагами любого другого сектора. Скажем, квартал в центре Кливленда может казаться шикарным на фоне соседнего района, но меркнуть по сравнению с Беверли-Хиллз.
Ваш брокер, независимо от степени вашего доверия, понятия не имеет, как лучше всего вложить ваши деньги. Но не вините его – даже если ему за тридцать.
Поскольку задача аналитика – сравнивать компании в рамках конкретных отраслевых групп, некие выдающиеся события выпадают из его поля зрения. Это касается и создания новых предприятий, и процедур слияния с участием компании, которую он ведет. Многие аналитики фактически приостанавливают процесс оценки или информационного освещения деятельности фирмы в период масштабных структурных изменений. Это и понятно, учитывая требования должностных инструкций, но поскольку нашей финальной целью является заключение прибыльной сделки, польза от их консультаций в этих случаях сводится к нулю.
Следующее, с чем приходится сталкиваться аналитикам, – это холодная, жесткая экономика. Аналитикам Уолл-стрит невыгодно писать об акциях или инвестиционных проектах, если за это они не получают достойного вознаграждения (читай: комиссионные в настоящем или будущем за инвестиционный банкинг), чтобы оправдать затраченные усилия и время. Поэтому они, как правило, не принимают во внимание акции компаний с низкой капитализацией, которые не торгуются в больших объемах, ценные бумаги малоизвестных компаний и уникальные ситуации. По иронии судьбы, именно те области, исследование которых нерентабельно для крупных инвестиционных компаний, обладают для вас наибольшим потенциалом прибыли.
Суть в том, что даже если вы живете в Стране грез, где гонорары и комиссии никак не влияют на качество инвестиционных консультаций, вам волей-неволей придется принять суровую правду жизни. Ваш брокер, независимо от степени доверия к нему, понятия не имеет, как лучше всего вложить ваши деньги. Но не вините его – даже если ему за тридцать. Такова уж эта система: она попросту не работает.
Вам все еще нужен совет от того, кому можно доверять? Тогда слушайте: сделайте ставку на Счастливчика в третьем забеге на голливудском канидроме.
4. ВЫБИРАЙТЕ ПРАВИЛЬНЫЕ МЕСТА
Самым популярным развлечением летнего лагеря была Война цветов. Для непосвященных: так назывался ритуал, проводимый каждое лето в течение недели, когда весь лагерь делился на две команды – Синих и Серых. Затем участники команд, в соответствии с возрастными категориями, состязались в самых различных видах спорта. Кульминацией Войны цветов было действо под названием «Эстафета Апачи» – одиночный забег, где одна команда с участниками всех возрастов соревновалась с другой. Перед каждым участником стояла своя спортивная задача (некоторые были совсем уж странными и безумными), и если он не справлялся, эстафета переходила к его товарищу по команде. Словно воины из древнего племени Апачи, один за другим они вступали в борьбу на самых разных уровнях – от простого бега и плавания до поедания пирога со связанными за спиной руками и ходьбы с зажатой в зубах ложкой в попытке удержать в ней яйцо. Победа одной команды над другой, вопреки обычным законам соревнования, зависела не от того, чьи участники были сильнее или быстрее, но от того, сумеет ли та или иная команда обойти Дэвида Версоцки. Перед Дэвидом стояла задача сделать три подачи от сетки в пинг-понге, прежде чем следующий участник его команды сможет выполнить какую-нибудь более обыденную задачу – например, добежать до набережной.
Подача от сетки в пинг-понге – это когда шарик, задевая в полете сетку, все же приземляется на другом конце стола. В остальном Дэвид был обычным парнем, но никто лучше него не мог делать такие подачи – одну за другой – причем быстро, ведь в «Эстафете Апачи» счет порой идет на секунды. В моменты напряженного ожидания перед началом гонки в команде Дэвида нередко можно было услышать: «Спокойно – с нами Версоцки!» Не знаю, что с ним сталось потом, но без сомнения, если бы подачи от сетки стали профессиональным или олимпийским видом спорта, имя Дэвида Версоцки звучало бы сегодня в одном ряду с именами Бейба Рута или Майкла Джордана.
К чему я все это веду? А к тому, что, если бы Дэвид мог выбирать, он бы сделал так, чтобы соревнования велись на количество подач от сетки, и тогда победа всегда была бы за ним. Но, к сожалению, в реальной жизни подобный выбор представляется крайне редко. Не всегда от нас зависит, по каким правилам и на чьем поле сражаться. Впрочем, на фондовом рынке возможны варианты.
Эта мысль была всесторонне раскрыта такими людьми как Уоррен Баффетт: «замахивайся только в каждой двадцатой подаче», «на Уолл-стрит нет страйков» или «жди своей подачи». Самые успешные игроки на скачках делают ставки не в каждом забеге, а только тогда, когда твердо уверены в результате. Выходит, что, если ограничить свои вложения и инвестировать только в тех сферах, где вы обладаете необходимыми знаниями, опытом и уверенностью, ваши шансы на успех существенно возрастут. «Разбавлять» такие инвестиционные идеи путем исследования всего перечня привлекательных возможностей – бессмысленно. Если бы ту многоэтапную эстафету придумали заново и подачи от сетки стали всего лишь десятой частью этого состязания, опыт и конкурентные преимущества Дэвида разбавились бы до такой степени, что пропорционально им уменьшились бы и его шансы на победу. Поэтому, если никто не мешает вам отбивать подачи от сетки, делайте это до тех пор, пока вас от нее не оттащат.
Тем не менее, если вы хотите добиться результатов гораздо выше средних, научитесь выбирать места, правильно подавать мяч
Стратегия хранения всех яиц в одной корзине с постоянным за ними наблюдением менее рискованна, чем может показаться на первый взгляд. Если, основываясь на предыдущем опыте, допустить, что среднегодовой доход от инвестиций на фондовом рынке равен приблизительно 10 %, то, по статистике вероятность того, что доходность за любой год окажется в диапазоне от –8 % до +28 %, составляет примерно два к трем. Выражаясь языком статистики, стандартное отклонение от среднерыночного показателя в 10 % за заданный год составляет примерно 18 %. Разумеется, есть вероятность – один к трем – выпасть за пределы этого широкого диапазона в 36 пунктов (от –8 до +28). Этот вывод справедлив в отношении портфелей, которые включают от 50 до 500 различных ценных бумаг (то есть такого объема, каким обычно владеют паевые фонды).
Чего же по статистике, вам ожидать, если в вашем портфеле всего пять акций? Диапазон ожидаемой доходности в любой год может быть просто бесконечным. Кто знает, как повлияют на общие результаты безумные колебания курсов одной-двух акций? Вот и получается, что с вероятностью два к трем ваша доходность окажется в диапазоне от –11 % до +31 %. Ожидаемая доходность портфеля акций по-прежнему составляет 10 %. Если в нем восемь акций, диапазон сужается до значений от –10 % до +30 %. В сущности, это почти то же самое, что и при владении 500 акциями. То, что между двумя полюсами этих диапазонов лежит пропасть, должно служить утешением для тех, у кого в портфеле нет 50 акций, и вселять страх в сердце любого, кто уверен, что владение несколькими десятками различных ценных бумаг обеспечит ему прогнозируемый ежегодный доход.
В долгосрочной перспективе (лет 20–30) акции, несмотря на ежегодное колебание их доходности, представляют собой, пожалуй, самый привлекательный инструмент для капиталовложений. Вот почему широко диверсифицированный портфель акций станет практически зеркальным отражением результатов основных среднерыночных показателей. В контексте акций быть середнячком – не так уж и плохо.
Тем не менее, если вы хотите добиться результатов гораздо выше средних, научитесь выбирать места, правильно подавать мяч и так далее (здесь может быть любая метафора, которая поможет вам лучше понять суть процесса). Не должен вас смущать и тот факт, что после этого крайне избирательного процесса у вас может остаться лишь несколько позиций, соответствующих вашим строгим критериям. Штраф за сфокусированный портфель (небольшое увеличение потенциальной годовой волатильности) в значительной степени компенсируется возможным ростом долгосрочной прибыли.
Вам все еще не нравится концепция складывания небольшой кучки яиц в одну корзину? Не отчаивайтесь. Существуют и другие способы решения проблемы риска без снижения эффективности инвестирования всего в несколько ваших любимых бумаг.
5. НЕ ПОКУПАЙТЕ ЛИШНИЕ АКЦИИ – ЛУЧШЕ ОТКРОЙТЕ ВКЛАД В БАНКЕ
За скромную сумму примерно в 1000 долларов страховая компания согласится выплатить здоровому тридцатипятилетнему мужчине 1 млн долларов в случае, если в следующем году его вдруг постигнет несчастье или даже смерть. Согласно актуарным расчетам, для страховой компании это удачная сделка. Но готовы ли вы принять ее сторону? Вряд ли. Все дело в том, что, невзирая на статистические данные, вы не можете себе позволить лишиться 1 млн долларов в обмен на жалкую тысячу. Зато, собрав эту сумму с тысячи страхователей, компания может сформировать портфель рисков, которые вполне укладываются в официальную статистику. Вот почему постоянное использование таких ставок, которые вы как частное лицо не можете себе позволить, для них – хороший бизнес.
По сути, конкретный риск, рассматриваемый сам по себе, может показаться чрезмерным или даже пустым и глупым, но в рамках крупного портфеля он обретает смысл. Так если распределение рисков и в самом деле стоящая идея – почему же я убеждаю вас в том, что для начала вам достаточно будет иметь в своем портфеле всего несколько акций?
Ответ состоит из двух частей. Во-первых, по каждому индивидуальному полису страховая компания рискует потерять тысячу долларов на каждый уплаченный вами доллар. Чтобы подобная сделка считалась выгодной, необходимо продать за определенный период несколько тысяч полисов. К счастью, риски, которые вы берете на себя при покупке ценных бумаг, можно ограничить потерей одного доллара на каждый доллар, вложенный вами. А это значит, что можно спокойно вложить свои деньги в несколько привлекательных акций, не боясь обвинений в безумных рисках. Но ведь все советуют обеспечить портфелю максимальную диверсификацию – так как же добиться этого, если сосредоточиться лишь на нескольких избранных инвестиционных возможностях?
Ответ кроется в изначальном восприятии собственных инвестиций и отношении к ним. Еще и по этой причине диверсифицированный портфель акций не является панацеей от рисков. Здесь очень важно помнить, что для многих людей портфель ценных бумаг – это лишь часть инвестиционных сбережений. Большинство хранит часть своего капитала в банке или в фондах денежного рынка, в облигациях, покупает полисы страхования жизни, вкладывает в недвижимость или в другие распространенные активы. Если вы стараетесь не хранить яйца в одной корзине, такая широкая диверсификация по различным классам активов позволит достичь этой цели более эффективно, чем просто диверсификация портфеля акций. Другими словами, не стоит портить отличную инвестиционную стратегию, скатываясь к посредственной доходности.
Не сомневайтесь: практика продажи ценных бумаг в тот момент, когда вам срочно понадобились деньги, малоперспективна и убыточна.
В самом деле, сколько бы различных акций вы ни приобрели, вкладывать в фондовый рынок средства, которые понадобятся вам в ближайшие два-три года для оплаты ипотеки, еды, медицинских услуг или других необходимых статей бюджета, само по себе рискованно. Помните: как бы то ни было, потенциальные колебания доходности фондового рынка из года в год огромны, даже если вы диверсифицируете свой портфель до такой степени, что будете хранить в нем все существующие виды акций. Не сомневайтесь: практика продажи ценных бумаг в тот момент, когда вам срочно понадобились деньги, малоперспективна и убыточна.
В идеале ваши решения о покупке и продаже акций должны основываться исключительно на инвестиционных преимуществах тех или иных активов. Это может означать необходимость направить лишние средства на банковский вклад или вложить их в другие инструменты, даже если вы уже убедили себя в том, что покупка акций является наиболее предпочтительным способом инвестирования. Оставив часть своего капитала в сторонке (то есть за пределами фондового рынка), вы тем самым пойдете на компромисс в пользу осторожной диверсификации. Если будете тщательно проводить собственные исследования рынка, стратегия владения горсткой отборных бумаг принесет свои плоды намного быстрее, чем владение десятками различных акций или участие в паевых фондах.
Время от времени такая избирательная стратегия может оборачиваться более ощутимыми колебаниями показателя доходности, чем подход, основанный на владении несколькими акциями без применения критериев отбора (так называемый индексный подход). Однако если вы сформировали свой общий портфель активов таким образом, чтобы пережить периоды неизбежных падений рынка без необходимости вынужденных продаж, разница будет незначительной. Важно то, что на протяжении пяти или даже десяти лет вы будете иметь возможность спокойно поедать свой пирог. За это время вы вложите свои средства в десятки различных инвестиционных идей (хотя и не во все сразу), получив таким образом достаточную диверсификацию и отличную доходность.
6. СМОТРИТЕ ВНИЗ, А НЕ ВВЕРХ
Заветное и непреложное правило инвестирования гласит, что между риском и вознаграждением существует определенный компромисс. Ученые и большинство профессионалов сходятся на том, что чем больше вы рискуете, формируя портфель акций, тем более солидным должно быть ожидаемое вознаграждение – то есть прибыль. Чем ниже риск, тем ниже доходность. Одним словом, нельзя получить что-то (в данном случае высокую прибыль), ничем не пожертвовав (то есть приняв на себя лишь минимальные риски). Эта концепция настолько фундаментальна, что именно на ней основываются все инвестиционные стратегии, как академические, так и профессиональные.
Конечно, если бы этим все и ограничивалось, можно было бы просто регулировать предпочтительный уровень риска и получать запланированный доход. Четкая взаимосвязь риска и вознаграждения была бы вполне возможной – в идеальном мире. Однако, поскольку искать благоприятные возможности для инвестиций вы будете там, где существуют неэффективно оцененные активы (т. е. акции или инвестиционные инструменты, настолько далекие от своих популярных аналогов, что аналитики и инвесторы не могут оценить их стоимость достаточно верно), подобная идеальная пропорция между риском и вознаграждением нуждается в корректировке. Это, впрочем, не означает, что в вашем случае сам концепт соотношения между риском и вознаграждением совершенно неприменим. Вовсе нет. Пожалуй, из всех инвестиционных концепций эта – самая важная. Вот почему так удивительно то, что большинство профессионалов и ученых трактуют ее в корне неверно – во всяком случае, когда дело касается анализа рисков отдельных акций. А причина их неверной трактовки в том, что они измеряют степень риска в формуле «риск – вознаграждения» довольно странным и ошибочным способом. Под риском в общепринятой системе координат подразумевается риск получения непостоянной доходности. В академическом мире этот риск измеряется по бета-коэффициенту акций, то есть волатильности стоимости конкретной ценной бумаги по отношению к волатильности рынка в целом. Как правило, расчет «беты» основывается на экстраполяции прошлой волатильности цены. В этом перевернутом с ног на голову мире не учитывается различие между восходящей и нисходящей волатильностью. Вот и получается, что акция, которая в течение года показывает более сильный рост, автоматически записывается в рисковые и, значит, выглядит хуже, чем та, которая за тот же период слегка падает в цене.
Кроме того, оценка степени рискованности акции по ее прошлой динамике (или волатильности) зачастую приводит к неверным выводам. Например, акция, которая упала в цене с 30 до 10 долларов, считается более рискованной, чем та, что понизилась в цене с 12 до 10 долларов. Хотя обе эти акции сейчас можно купить за 10 долларов, та, что показала более резкое падение и, соответственно, сейчас продается с более высоким дисконтом, считается более «рискованной». Возможно, так оно и есть. Но нельзя исключить и тот факт, что большая часть риска падения этой акций уже нивелирована предыдущим резким снижением ее цены. Суть в том, что простая оценка прошлой волатильности цены акции не дает нам ровным счетом никакой объективной информации.
Заветное и непреложное правило инвестирования гласит, что между риском и вознаграждением существует определенный компромисс.
На самом деле волатильность акции в прошлом не только не является достоверным показателем ее будущей доходности, но и не сообщает вам о гораздо более важной вещи: ваших возможных потерях. Повторяю: она не показывает, сколько вы потеряете. А разве не риск потери больше всего пугает потенциального приобретателя акции? Ведь именно сопоставление размера возможной потери с уровнем потенциальной прибыли и лежит в основе инвестиционной стратегии.
Пожалуй, сам механизм измерения потенциальной прибыли и убытков от конкретной акции настолько субъективен, что для профессионалов и ученых проще использовать такое понятие, как волатильность, чем какой-либо другой критерий. Какова бы ни была причина всеобщего отказа от здравого смысла, ваша задача по-прежнему заключается в том, чтобы количественно определить по какому-либо критерию все плюсы и минусы конкретных акций. Однако эта задача настолько неточна и трудна, что вам вполне может понадобиться доверенное лицо.
Один из способов решить эту задачу – снова обратиться к опыту моих родственников. Если помните, найдя некую картину, за которую назначена цена в 5000 долларов, тогда как другая работа того же художника недавно ушла с аукциона за 10 000, – они покупают ее. Таким образом, разница в 5000 долларов между аукционной стоимостью и ценой покупки – это то, что Бенджамин Грэм, которого считают отцом анализа в области инвестиций, называл «запасом прочности». Если представления моих свойственников верны, то их запас прочности настолько велик, что новая покупка вряд ли грозит им потерей денег. С другой стороны, даже при некоторой погрешности восприятия – например, если качество картины ниже недавно проданной на аукционе или цена в 10 000 долларов была разовой аберрацией, или за то время, пока они выставляли купленную картину на аукцион, произошел обвал на рынке предметов искусства – их потери должны быть сведены к минимуму за счет заранее подготовленной подушки безопасности, их «запаса прочности».
Какова бы ни была причина всеобщего отказа от здравого смысла, ваша задача по-прежнему заключается в том, чтобы количественно определить по какому-либо критерию все плюсы и минусы конкретных акций.
Итак, одним из способов получения привлекательного соотношения между риском и вознаграждением является резкое ограничение риска падения и вложение средств в сделки, имеющие большой запас прочности. Несмотря на то, что положительный эффект такого подхода порой нелегко оценить в количественном выражении, он обычно происходит само собой. Иными словами, при принятии первоначального инвестиционного решения смотрите вниз, а не вверх. Если в результате вы не теряете деньги, вас ждут отличные альтернативы. И хотя эта базовая концепция достаточно проста, было бы очень нелегко разработать сложную математическую формулу для демонстрации данного тезиса. Но в этом опять же нет ничего плохого…
7. В ИНВЕСТИЦИОННЫЙ РАЙ ВЕДУТ РАЗЛИЧНЫЕ ПУТИ
Есть множество способов обеспечить себе солидное состояние путем инвестиций в фондовый рынок, и множество людей, пытающихся это сделать. Но лишь немногим это по-настоящему удается. «Кто же эти ребята и как у них это получается?» – спросили бы Бутч и Санденс[2].
Одного из таких успешных инвесторов, чьи методы заслуживают подробного изучения, я только что назвал. Работы Бенджамина Грэма и его теория оказали влияние на многих инвесторов. Сама концепция «запаса прочности», пожалуй, его величайший и самый долговечный вклад в инвестиционную отрасль. При расчете справедливой стоимости компании Грэм, как правило, оперировал такими объективными показателями, как балансовая стоимость акций (чистая стоимость компании, отраженная в ее балансовой ведомости), а также коэффициент P/E (соотношение цены акции и приходящейся на нее доли годовой прибыли компании). Он рекомендовал приобретать акции только в том случае, если они продаются со значительной скидкой к их справедливой стоимости.
При анализе фондового рынка, писал Грэм, представьте, что вы ведете общее дело с неким Мистером Рынком, и цена акции отражает всего лишь стоимость определенной доли собственности в компании в целом. Бывают дни, когда Мистер Рынок неуемно счастлив и одаривает вас безумно высокой ценой за ваши акции, а бывает, что его охватывает безотчетный страх и цена безо всяких видимых причин резко падает. Лишь в таких экстремальных случаях стоит обращать внимание на то, что говорит вам этот Мистер Рынок. В остальное время, считает Грэм, лучше забыть о рынке и сосредоточиться на операционных и финансовых показателях компании.
Похоже, тот факт, что из небольшой группы инвесторов, которым в течение длительного времени удавалось добиться успеха и удержаться на достигнутом уровне, большинство так или иначе руководствовались теорией Грэма, – не простая случайность. Даже в области оценки бизнеса, где его методы не раз подвергались успешной модификации и дополнению, ценность и актуальность его оригинальных идей неоднократно подтверждалась. В недавних исследованиях (например, в работе Лаконишока, Шлайфера и Вишны, опубликованной в Journal of Finance в декабре 1994 г.) вновь нашел подтверждение его тезис о том, что простая покупка акций, торгующихся по низкой цене относительно их балансовой стоимости и прибыли, приносит в долгосрочной перспективе отличные результаты.
Похоже, тот факт, что из небольшой группы инвесторов, которым в течение длительного времени удавалось добиться успеха и удержаться на достигнутом уровне, большинство так или иначе руководствовались теорией Грэма, – не простая случайность.
Согласно этим исследованиям, ценностный подход к выбору акций, на котором настаивал Грэм, намного эффективнее покупки так называемых «гламурных» (то есть наиболее популярных) акций, покупки биржевых индексных фондов или передачи средств в доверительное управление. Подобных результатов, вопреки теории эффективного рынка, можно достичь без более высокой волатильности в сравнении с другими методами, торгуя акциями как с большой, так и с малой капитализацией.
Это может объясняться тем, что частные лица и профессионалы систематически переоценивают долгосрочные перспективы компаний, недавно показавших хорошие результаты, параллельно недооценивая стоимость тех компаний, которые в данный момент переживают трудный период или попросту непопулярны. Опора на объективные показатели, такие как балансовая стоимость компании и историческая прибыль, при определении справедливой стоимости может способствовать победе над рядом эмоциональных и институциональных предубеждений, которые порой возникают при применении методов оценки, более ориентированных на будущие показатели. Несмотря на то что методы Грэма были хорошо документированы и широко изучены, они продолжают приносить превосходные результаты тем инвесторам, которые решили им следовать.
По мнению Линча, перспективные идеи для инвестиций ждут нас повсюду – будь то торговый центр, супермаркет или даже парк развлечений.
Самый известный ученик и почитатель Грэма Уоррен Баффетт, будучи ярым сторонником инвестиций с высоким запасом прочности и «концепции Мистера Рынка», успешно дополнил выводы своего учителя собственными мыслями о том, что формирует ценность при поиске привлекательных инвестиций. Прежде всего, Баффетт обнаружил, что вложения в фундаментально-качественные предприятия, а не просто в акции, оцененные дешево в строгом статистическом смысле, могут значительно увеличить доходность инвестиций. И хотя это открытие вряд ли тянет на фанфары и фейерверки, именно такая незначительная поправка объясняет, почему именно Баффетт стал не только самым успешным последователем Грэма, но и по всем статьям лучшим инвестором в мире.
Баффетт пытается сконцентрироваться на компаниях с сильным управлением, хорошо развитой франшизой, узнаваемым брендом или наличием собственной ниши на рынке. Кроме того, его инвестиции сконцентрированы в предприятиях, чью специфику он хорошо понимает и которые обладают привлекательными базовыми экономическими характеристиками (то есть генерируют денежный поток), а также конкурентным преимуществом. Таким образом, когда Баффетт приобретает предприятие с привлекательной скидкой от текущей оценки, он заодно извлекает выгоду и из будущего повышения его стоимости за счет владения целым успешным бизнесом или его частью. Основанные исключительно на статистических показателях сделки Грэма, как правило, не предусматривают такой дополнительной выгоды. На самом деле, по словам Баффетта, риск при покупке плохих компаний заключается в том, что большая часть выгоды от первоначальной скидки, полученной при покупке, может рассеяться к тому времени, когда появится катализатор, который по-новому раскроет то, что поначалу казалось избыточной стоимостью.
Еще один эффективный подход к инвестированию на рынке ценных бумаг принадлежит авторству, пожалуй, величайшего управляющего паевыми фондами Питеру Линчу. Фонд Fidelity Magellan Fund, которым он успешно управлял на протяжении 1990-х, принес инвесторам 28 долларов на каждый доллар, вложенный в момент его учреждения в 1977 году. В своих книгах, редакторских колонках и интервью Линч неоднократно повторял, что простым людям вполне по силам «сделать» экспертов, вкладывая свои средства в компании и отрасли, которые им уже знакомы и понятны. По мнению Линча, перспективные идеи для инвестиций ждут нас повсюду – будь то торговый центр, супермаркет или даже парк развлечений. Он уверен, что при разумном объеме исследовательской деятельности – то есть таком, какой под силу любому инвестору, – наш повседневный опыт и знания можно превратить в прибыльный портфель акций.